买房子不如买REITs——足不出户轻松实现美国置业梦
来源：老罗话指数投资 作者： 李德安
Part 1 全球投资者投资美国房地产热情高涨
近年来，境外买房成为富人乃至中产阶级积极实践全球资产配置的重要手段，尤其以“经济发达、政局稳定、环境优美、科教文卫资源丰富”著称的美国，更是成为国人海外买房的首选。根据美国海外房产投资者协会 （AFIRE）发布的《2017年度全球海外房产投资报告》显示：2017年外国买家在美国置产总价值为1530亿美元，相比于2016年同期的1026亿美元增长了49%。其中，中国仍然是最大的外国买家，尽管外汇控制严格，国人2017年在美国购房比例仍达到非本国居民在美购房的14%，自2015年起连续三年蝉联非本国居民在美购房第一名。
图：主要境外投资者历年在美国买房占比情况
注：数据来源于美国海外房产投资者协会 （AFIRE）发布的《2017年度全球海外房产投资报告》，中国包含中国大陆、中国香港及台湾地区。
经济的回暖以及境外投资人置业需求的提升带动美国房地产市场自2012年初以来持续走强。以标普公司发布的Case-Shiller美国前10大/20大房价指数为参照，该指数纳入了包括纽约、华盛顿、波士顿、洛杉矶、亚特兰大、芝加哥等在内的美国主要城市独户二手住宅的销售数据，是反映美国普通住宅景气度的最佳参照指标。
从Case-Shiller前10大/20大城市房价指数走势及同比增速可知，美国住宅价格在经历次贷危机的大幅下跌以及3年多的震荡之后，于2012年1季度达到低点，随后启动了新一轮的上涨行情至今。其中，2013年初到2014年中，房价同比涨幅增速较快，随后进入到稳定增长的阶段，目前同比增速维持在6%左右。
图：美国Case-Shiller前10大/20大城市房价指数走势
注：数据来源于Bloomberg，统计区间2009年1月到2018年4月。
图：美国Case-Shiller前10大/20大城市房价同比增速
注：数据来源于Bloomberg，统计区间2010年1月到2018年4月。
美国房地产之所以如此受全球投资者青睐，笔者认为原因包括但不限于以下几点：
全球资产配置的需求
近10年在全球央行流动性持续宽松的背景下，各国的富人或社会精英阶层手上积聚了大量的可投资资金，存在迫切的资产分散化配置需求。而美国作为第一强国，经济、政局稳定，资金流动便利，且房产除使用价值外，又附带投资属性，无疑成为境外投资者配置美国资产的首选。
强势美元持续的预期
随着美国经济的回升，美联储退出QE正逐步落实，叠加特朗普希望境外资金回流美国的政策倾向，投资者预期美元会持续走强，配置美国地产有望享受房产增值与美元汇率走强的双重收益。
较高的投资/自住性价比
从海外房产投资者协会公布的数据可知，美国地产主要买家来自中国、加拿大、印度、英国等地，这些国家的核心城市本身的地产价格较贵。例如，以北上广深的房价、居民收入以及租金水平跟美国主要城市相比，国内地产的性价比无疑大幅低于美国对标的城市。
再者，美国地广人稀，东西海岸环境优美、宜居，又拥有全球最好的医疗、教育、文娱资源，部分投资者基于养老或子女求学等需求，对美国地产存在刚性需求。
Part 2 买美国房子不如买美国REITS
美国REITs指数历史收益优于房产投资
作为全球最具吸引力的资产之一，国内投资者对美国房地产市场的关注度历来颇高，很多投资者不远万里，突破层层政策与制度障碍，费尽心思以实现美国置业梦。纵使期间困难重重，还面临着诸多不确定性，但有这个能力的投资者无疑是幸福的，至少说明其属于高净值投资者，而中小投资者即使拥有全球投资者的视野，也苦于资金不足或其他原因难以实现美国置业梦。
那除了远赴美国买房，还有没有方式可以替代投资者实现“美国置业梦”？这就涉及到下面要介绍的REITs（Real Estate Investment Trusts，即房地产信托）。
REITs是房地产信托投资基金的简称，是将总金额大、流动性低、标准化低的房地产资产转化为小份额、流动性高的标准化证券产品的一类工具。REITs是一种兼具股性与债性的金融产品：首先，虽然其底层资产是不动产，但由于是在交易所上市的权益类产品，其价格受市场情绪、REITs业绩等因素影响，波动较大；其次，由于REITs的主要收益来源于地产的出售、租赁收入，且强制规定90%的收益必须用于分红，因而又具有稳定的现金流，从而具备一定的债券属性。
讲到这里，投资者最关心的莫过于买REITs的收益跟买房相比到底如何？
在此笔者以对美国REITs行业表征最为全面的MSCI US REIT Index（该指数的详细介绍见后文）与Case-Shiller房价指数分别代表投资REITs与投资美国地产的收益率进行比较：
从指数走势情况看，2008年金融危机之后至2018年中，MSCI US REIT Index涨幅近275%、年化收益率超过15%，而同期Case-Shiller 10/20房价指数年化收益率均不到4%。因此，从收益率上来看，若看好美国地产，买美国REITs的收益率无疑更高。当然，有投资者会说买房可以利用抵押贷款放大杠杆，但对于非本国居民，在美购房办理抵押贷款的难度较大，大多数投资者只能选择一次性付款。
图：买美国REITs指数与买美国买房的收益率比较
注：数据来源于Bloomberg，统计区间2009年1月到2018年4月。
购买美国REITs与直接投资美国房产优劣比较
除收益率上的差异外，购买美国REITs相比直接赴美买房的优劣还体现在哪里？笔者在此尝试用一张表进行总结：
表：直接投资美国房产与购买美股QDII-REITs的优劣比较
通过上述比较可知，对于以非自住为目的普通投资者，通过QDII-REITs产品介入美国房地产领域的投资更简便、收益率可能更高、风险分散度更佳，值得投资者关注。
Part 3 买QDII-REITs首选低成本、高透明度的指数基金
现有QDII-REITs如何挑选
当前市场共有5只投资境外REITs的QDII产品，其中上投摩根富时发达市场REITs指数基金由于2018年4月份才成立，因数据有限不纳入统计。在2014年之前成立的4只投资境外REITs的基金中，除广发美国房地产（000179）是跟踪MSCI US REIT 指数的被动管理产品外，其他3只均是主动管理产品。但从广发美国房地产成立后至2018年6月底的区间收益率看，广发美国房地产指数基金的复权收益率最高，达到47.88%，超越所有主动管理的REITs产品，相比收益率最低的产品，区间超额收益率超过15%。
这个结果似乎是情理之外，但也是意料之中的事情。大家都知道，美国股市是一个定价效率相对较高的市场，能够长期战胜指数的投资者寥寥无几，再叠加近几点的牛市，想要战胜指数更加困难，这也是近10年来美国被动产品增速远高于主动管理产品的原因。同时，广发美国房地产作为被动管理型产品，管理费与托管费合计仅1.1%每年，大幅低于主动产品每年1.80%-2.05%的固定费率，再加上主动管理产品频繁调仓带来的成本，这个收益率差异也就不显得意外了。
表：2014年之前成立的4只QDII-REITs产品比较
注：数据来源于Wind，区间收益率为复权区间净值收益率。
因此，对看好美国房地产市场，想分享美国地产收益的投资者，选择跟踪美国地产REITs的被动型QDII基金无疑是最好的选择。而且，在强势美元预期下，还能获取REITs与美元升值的双重收益。
MSCI US REIT 指数知多少
前文提到广发美国房地产（000179）是跟踪MSCI US REIT Index的指数产品，那MSCI US REIT指数又是怎么编制的，有什么特点、主要包含哪些公司？ 下面笔者为投资者一一解答。
根据2018年6月份MSCI US REIT Index的Factsheet，该指数是从MSCI美国市场可投资指数（MSCI USA Investable Market Index ，代码IMI）中选择GICS行业归属于房地产且市值大于1亿美金的REITs构成。
指数基日设为1994年底，基点位200点，截至2018年6月底，最新点位为2024点。6月底成份股为157只，总市值为8685亿美元，对美国上市REITs的市值覆盖率约99%，是投资美国REITs最全面的代表性指数。事实上，美国市场当前最大的REITs ETF——Vanguard Real Estate Index Fund（VNQ），就是跟踪该指数，目前最新规模超过320亿美元。
MSCI US REIT指数历史收益
优于同期美国股市
MSCI US REIT指数自1994年底至2018年6月底的累计收益率超过10倍，年化收益率10.35%，超越同期代表美国股市的MSCI美国可投资指数年化收益率。MSCI US REIT指数还有一个特点是分红率高，最新分红率为4.15%，同期美国股市平均分红率仅为1.87%。
虽然PE高于MSCI 美国可投资指数，但由于REITs底层是不动产，折旧费用较高，而折旧费用实际上是非付现费用，影响公司利润却不影响现金流，而且房产具有增值特点，因此对于REIT类资产，用PE估值并不合理，目前境外投资者用的比较多的是P/FFO标准，以后笔者会针对REITs资产的估值详细讲解。
图：MSCI US REIT指数与MSCI美国市场可投资指数比较
注：数据来源于MSCI US REIT Index Factsheet，2018年6月。
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MSCI US REIT指数成份股多元化
前文提到REITs是专人、专业化管理，而且不同的REIT公司主攻方向也不一样，因此购买REITs等同于聘请房地产各子领域的专业人士为投资者打理房产投资。目前MSCI US REIT指数含有8个子领域，覆盖了商业零售型REITs、特定项目REITs、住宅型REITs、写字楼REITs等子领域，应该说是在REITs投资的基础上，进一步进行了风险分散。
图：MSCI US REIT 指数子行业构成
注：数据来源于彭博，MSCI US REIT Index Factsheet
前十大成份股均是行业龙头
MSCI US REIT指数前十大成份股包含了西蒙地产（SIMON PROPERTY GROUP）、公共存储空间（PUBLIC STORAGE）、波斯顿地产（BOSTON PROPERTIES）等美国REITs行业龙头公司。
表：MSCI US REIT 指数前十大成份股
注：数据来源于彭博，MSCI US REIT Index Factsheet，截止日期2018.6.30。
以西蒙地产为例，该公司为美国零售商业地产之王，也是当前美国最大的REITs公司，市值高达545亿美金，旗下拥有全美最多的购物中心、品牌折扣店，其中大多数位于北美地区人口最多的75个城市，旗下的购物中心每年大约要接待22亿人次顾客。去过美国的人，可能都知道纽约的Woodbury Outlets、长岛的罗斯福购物中心、阿灵顿的时尚中心等超级购物中心，均归属于西蒙地产。而波斯顿的第一地标、建筑大师贝律铭设计的约翰汉考克大楼，就属于波斯顿地产所有。
Part 4 对影响美国房地产行业走势的 一些关键问题的探讨
美国房地产景气周期依然高启
房地产去库存周期是监控房地产市场景气度的一个重要指标，如下图数据显示：房地产REITs整体走势与去库存周期存在较强的反向关系，去库存周期越高，REIT调整的风险越大，去库存周期低，REIT调整的风险相对低。根据笔者统计，2018年5月份美国新屋+成屋的去库存周期约为4.2个月，仍然处于历史较低的位置，与07、08年时超过10个月的去库存周期相比还相差甚远。因而，从去库存周期看，目前美国地产景气度依然高启。
图：MSCI US REIT指数历史表现与住宅去库存周期关系
注：数据来源于Wind，Bloomberg，统计区间：1999.01-2018.05
当前阶段，还有一些对美国楼市形成较大利好的支撑：例如，根据AFIRE统计，非本国居民投资者中，中产家庭购买的比例持续提升，中产阶级日趋庞大，预计这一过程会持续较久。再者，当前遇上了美国本土两大世代的强劲需求——千禧一代（1981至2000年出生）逐渐进入买房的年纪，婴儿潮一代（1946至1964年出生）逐渐退休，寻求更好的居住条件。
影响次贷危机的隐性风险指标目前还处在合理区间
住房购买力指数是一个测量国民家庭购买住宅的财务能力的一项指数。如果住宅负担能力指数为100，表示一个收入达中位数的家庭，假设他的住宅按揭首期为20%，其收入刚好足够负担一个价格为中位数住宅的按揭，指数上升表示家庭更有能力负担住宅的费用。
2018年5月，美国住房购买力综合指数为141.2，虽然相比2013年初超过200数值有所降低，但相比次贷危机前100左右的数值，尚有一定的下行空间。同时，当前美国30年期抵押贷款利率在4.56%，依然处于历史低位，居民负担房贷的成本并不高。当然，若美联储加快加息节奏，则可能对居民购买力造成一定不利影响。
图：美国居民住房购买力综合指数及长期抵押贷款利率水平
注：数据来源于Wind，统计区间：1990.01-2018.05
另一方面，从美国房屋空置率与居民自有房屋拥有率来看：目前1.5%的房屋空置率低于1965.3-2018.3超过50年的历史均值水平，而且空置率还在进一步下行。从美国居民自有住房率来看，当前64.2%的自有住房率也低于历史均值，与2005年期间接近70%的自有住房率仍有较大差距。从空置率与自有住房率看，美国住宅地产当前阶段的风险有限。
图：美国居民住房购买力综合指数及长期抵押贷款利率水平
注：数据来源于Wind，统计区间：1965.03-2018.03
美联储加息周期的短期影响预计有限
当前对美股、REITs、美股房地产市场影响最大的因素莫过于美联储加息的节奏，若加息按部就班或加息节奏不如预期来的快，预计对市场冲击有限。根据笔者多年海外研究经验，美股与美国经济增长率正相关性强，当经济处于上行周期时，若无特殊情况出现，美股指数转向的可能性低。而美联储加息正是基于对美国经济的信心，因而在加息的早期阶段，美股指数进一步延续上行趋势的可能性较高。同时，经济复苏通过就业市场的改善，收入的改善，以及对未来信心的提升，进一步正向推动美国房地产市场的发展。
当然，若美联储加息超预期或者类似中美贸易战之类的摩擦事件持续升温，也可能导致市场的转向，进而影响REITs的收益，这是值得投资者关注的事件。
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责任编辑：常福强
